中國首家上市供應鏈公司、中國供應鏈行業的開創者、深圳物流與供應鏈的名片···深圳市怡亞通供應鏈股份有限公司在深圳、在供應鏈行業享有非常不一般的地位。名氣越大爭議往往也會越多(就算騰訊、阿里、京東這種巨頭，也不能避免這種煩惱)。最近幾年圍繞著現金流、負債率、利潤率這些話題，外部對供應鏈的分析在2018年逐漸消停了許多，但對供應鏈行業，對怡亞通商業模式，外部的文章卻依然令人覺得不得要領。筆者作為供應鏈這個苦逼行業做了8年市場的老人(雖然只是個2.5線供應鏈公司)，對傳播供應鏈行業、分析供應鏈公司的文章，除了默默的感謝作者關注供應鏈外，卻也對很多內容的偏頗感到些許遺憾。
市值與企業經營不成正比，股市邏輯常常令人費解
最近幾年怡亞通的股價不振，其實挺讓人奇怪莫名的。2015-2017年，怡亞通的營收從399億元增長到685億元元，淨利潤從4.92億元增長到5.95億元，增長速度在偌大的A股市場也算是上乘了，但股價波動依然很大。經常有人說A股的上市公司市值跟企業的經營狀況通常是不相符的，說的應該就是這種狀況吧。作為一家業務量上千億的企業，不到百億的市值確實透著一絲詭異(阿里巴巴年GMV4.6萬億元，市值2.7萬億元，京東年GMV1.3萬億元，市值2400億元，差距也沒有怡亞通這麼大)。
2017年，國務院工作報告要求培育現代供應鏈體系的東風剛剛吹起供應鏈行業這個風口，就被一波去槓桿的亂棍打倒在地，還踹上幾腳，對此業內朋友多有感慨。去年國有資本入股了頭部的幾家上市供應鏈公司，民間資本也慢慢把目光重新投向了供應鏈行業，2019年供應鏈是大有可為的。
輕資產運營自有優勢，毛利率保持穩健
供應鏈公司是輕資產運營的企業，業務量不等於營收，營收增長不等於利潤增長，我東家往年年末也常會推出些低價搶佔市場的政策，業績和營收自然是猛增的，利潤就未必了，這種方式很難說得清楚是好是壞，只能說對於供應鏈公司穩定市場地位和搶佔客戶訂單大有裨益吧，在一個充分競爭的市場，想辦法先站穩腳跟，才能有更多的發展機會，越是艱難環境越須如此。其實回頭看怡亞通這幾年的毛利率，也不算難看，2014-2017年毛利率分別是7.06%、6.98%、6.91%、7.24%，波動還是很小的，這也是供應鏈商業模式的特色之一，因為輕資產運營，庫存風險很低，週轉很快，毛利率向來是堅挺的。2018年的怡亞通全年的毛利率還沒有公佈，但前三季度的毛利率還穩中有升，在去年這種環境下算是奇蹟了。
應收款與存貨金額對於供應鏈行業不算難題
怡亞通2012-2017年應收賬款和存貨翻了兩番有餘，外部人看了可謂觸目驚心。我這個行內人一開始也不太看得懂這背後的邏輯，後來才明白背後的真實情況。
2012年之前，怡亞通的商業模式跟現在的普通供應鏈公司比較相似，就是採購執行、分銷執行這類型的低附加值、低利潤但高週轉的業務，應收和存貨不值一提。但2013年起，怡亞通的深度分銷業務(又稱380平臺)開始高速增長，深度分銷業務與廣度業務的最大區別在於怡亞通更深入介入品牌商和終端門店的供貨過程，要在全國鋪就了一張以快速消費品和家電產品為主的服務網絡，目前怡亞通在這塊做規模很大，已經覆蓋了全國320個城市的200多萬家門店，服務了2600多個品牌，整合了300多家分銷商，管理著40萬多個商品品類···如此龐大的分銷網絡，別說供應鏈行業絕無僅有，放眼全國能與之媲美的流通平臺也屈指可數。2013年開始，380平臺的擴張速度令人眼花繚亂，營收從44.67億元，增長到2017年的401億元，近十倍的增長當然要建立在高投入前提下。
在那個時候京東、阿里等巨頭還沒有看到線下分銷商和零售門店的重要性，在這個時間窗口，為了搶佔市場先機，怡亞通每年投入的大量資金自然就會有巨大的回報，高速發展過程中難免會遺留下一些問題，比如上游訂單和下游訂單執行這個時間差所產生的應收金額和存貨較大問題，但這些在供應鏈行業看到其實不算什麼難題，因為供應鏈服務的特點就是訂單操作過程中，貨物的所有者其實不是供應鏈公司，而是上下游的企業，所有的貨物和訂單在怡亞通的流程中都有明確的來源(供應商)和去向(購買人)，應收賬款是有明確預期的，所以供應鏈公司才是輕資產運營的企業，供應鏈公司自身的庫存風險是極低的，資產的流動性極好，應收賬款的回收週期有保障，存貨的變現性好，就能夠快速回籠資金。供應鏈公司擴展和發展基本上伴隨的就是資產的擴大和負債或所有者權益的增加，在所有權益沒有大幅的增加的情況，供應鏈公司的發展必然能得到金融機構的支持，表明金融機構對公司業務前景的肯定，才會大力支持公司的發展。事實上，怡亞通最近十年營收的增長也符合金融機構對怡亞通發展的預期。
資金保持良性週轉，負債率持續改善
外界對應收賬款和存貨的疑問解釋起來相對是容易的，但解釋現金流和負債率這兩個指標行業特色，卻讓很多供應鏈行業的人感到無從下手。大家往往會從供應鏈行業的流動性和輕資產的角度進行分析，其實沒有錯。供應鏈本身是一種高週轉的業務，在週轉率有保證的前提下，引入銀行授信，動用槓桿的力量就能最大限度發揮現金流水的滾動增值，取得最大效益。在銀行資金源源不斷導入的前提下，供應鏈的負債率高反倒更有優勢。只是在去年國家金融市場去槓桿的風暴下，供應鏈公司就很難持續擴張了。我們可以發現2018年怡亞通的現金流和負債率有很大改善，2018年中報，現金流由去年同期的-22億轉變為19.9億，資產負債率也同比下降1.97%，控制在80%以下，這個比例在行業內大約可以排在中游水平。供應鏈公司的業務和資金流動性比一般企業高很多，這個負債率是完全可以接受的，銀行和債權人也認為這是可控的。怡亞通2018年12月發行的債券實現超額認購，創怡亞通發行債券利率的歷史新低，這充分說明了債券投資人信心。2018年去槓桿造成了市場上很多企業債務償還違約，但筆者查詢過，怡亞通全年沒有任何的違約的債務，這也從正面說明其資金週轉是良性的。
短期的貨幣資金囤積是慣例
供應鏈公司都喜歡喊窮，在很多外部人看到有點不可理解，明明看財報，不少供應鏈公司賬上動輒就趴著十億、幾十億的貨幣資金，怎麼能說沒錢呢?像怡亞通2017年末賬上貨幣資金高達97億元，其中非受限貨幣資金也有30.59億元。其實，產生這個疑問依然還是因為外部人不瞭解供應鏈的商業模式。其實供應鏈公司的貨幣資金包含現金、銀行存款和各種保證金，比如信用證、保函、承兌匯票、貸款等的保證金，這些是供應鏈業務運營過程中常用的結算方式，這些保證金雖然體現在財報中，但其實早已經不能當做自由使用的資金看待了。
因為年終各種結算需要，大多數公司都存在年終加大回款力度的現象，自然會造成短期貨幣資金囤積和波動，怡亞通也不例外，其實年末資金囤積再多對企業也不會產生很大影響，因為這些錢大部分是週轉資金，僅僅只是短期停留在公司賬戶而已，新財年一到，又會正常流轉起來，該去哪還是會去哪，該付給供應商的就付給供應商，該返給客戶就返給客戶。這點，學過企業經營的都能理解，要真拿這些錢去還了負債，就必然影響後續的訂單收付款，既不符合供應鏈的操作規範，也不符合商業邏輯。
很多人看不懂，可能也沒打算看懂供應鏈這種商業模式的特點和價值，用普通的財務和商業角度、標準去衡量供應鏈公司的財務和經營狀況，難免會出現偏頗和錯漏，在筆者看來這其實也可以理解，供應鏈不像互聯網、高科技之類行業，經常能得到各大媒體、專家的追捧和解讀，大力科普自然就深入人心，更容易去評估企業的發展狀況。供應鏈行業沒有這種科普、傳播的待遇，受眾對其自然陌生的。所以，解決供應鏈公司的資本市場難題，根本原因也許不應該在資本市場去找，而是要在媒體、在傳播、在公眾中去呼籲、去投入、去培育。
標籤：資產
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